基金公司的盈利模式是指，基金公司的盈利模式是指什么？

財(cái)聯(lián)社8月9日訊（記者 林堅(jiān)）8月8日晚間，一則疑似多位公募基金經(jīng)理因違規(guī)參與場外期權(quán)交易，被警方帶走調(diào)查的傳聞開始不脛而走，并持續(xù)發(fā)酵。

根據(jù)網(wǎng)傳消息，此事件涉及基金經(jīng)理300余名，被業(yè)界人士稱，如若屬實(shí)，則是公募基金行業(yè)有史以來最大的丑聞。財(cái)聯(lián)社記者注意到，截至目前，仍尚未由任何來自基金公司或是基金經(jīng)理的澄清，但場外期權(quán)交易卻再度被推上了風(fēng)口浪尖。

圖為網(wǎng)傳的一則版本

圖為網(wǎng)傳的另一個(gè)版本

基金經(jīng)理真能靠場外期權(quán)賺“外快”？

場外期權(quán)作為證券業(yè)近幾年的新興業(yè)務(wù)，是指在非集中性的交易場所進(jìn)行的非標(biāo)準(zhǔn)化的金融期權(quán)合約，是根據(jù)場外雙方的洽談或者中間商的撮合，按照雙方需求自行制定交易的金融衍生品。整體來看，國內(nèi)場外期權(quán)只能機(jī)構(gòu)和企業(yè)客戶參與，“場外期權(quán)只能以機(jī)構(gòu)投資者的形式參與，達(dá)到滿足條件才能與券商簽訂交易協(xié)議。”有金融衍生品行業(yè)人士強(qiáng)調(diào)稱。

場外期權(quán)交易主要以證券公司為交易商，是證券公司場外衍生品業(yè)務(wù)的其中一類，另一類是收益互換。財(cái)聯(lián)社記者注意到，近幾年，我國場外衍生品市場呈現(xiàn)出規(guī)模增長迅猛的特點(diǎn)。根據(jù)中證協(xié)披露數(shù)據(jù)，截至今年年末，場外衍生品市場存量初始名義本金規(guī)模20167.17億元，全年累計(jì)新增84038.01億元，同比增長76.56%。其中，場外期權(quán)存量名義本金規(guī)模9906.5億元，全年累計(jì)新增36310.66億元，同比增長39.41%。

圖為今年1月場外期權(quán)業(yè)務(wù)占比示意圖，來源開源證券研報(bào)

另據(jù)中證協(xié)今年1月發(fā)布的場外衍生品報(bào)告，截至今年1月底，場外期權(quán)期末存量名義本金10917.17億元，交易筆數(shù)22324筆。在存續(xù)交易業(yè)務(wù)類型中，股指類場外期權(quán)名義本金6149億元，占比56.32%；商品類場外期權(quán)占比8.21%；個(gè)股類場外期權(quán)占比10.19%；其他類場外期權(quán)占比25.28%。從占比來看，場外期權(quán)業(yè)務(wù)目前以股指類場外期權(quán)為主。

財(cái)聯(lián)社記者從基金經(jīng)理處了解到，公募基金是不能參與場外期權(quán)的，但目前網(wǎng)傳信息更多指向了基金經(jīng)理的私人行為。

私人行為又如何實(shí)現(xiàn)？前述金融衍生品行業(yè)人士表示，從個(gè)人角度來看，基金經(jīng)理無法直接參與場外期權(quán)交易，只能通過第三方機(jī)構(gòu)參與，“目前的情況來看，基金經(jīng)理或是參與了場外個(gè)股期權(quán)的交易，而資金中介作為場外期權(quán)的交易對手方之一。此交易主要針對A股。股票暴漲或暴跌，基金經(jīng)理通過場外期權(quán)都有可能獲得巨額的收益，因?yàn)檫@里面可以加杠桿?，F(xiàn)在A股主要是看漲期權(quán)?！?/p>

該人士進(jìn)一步指出，因?yàn)橥顿Y場外衍生品和A股股票掛鉤，如果基金經(jīng)理真的參與，或意味著基金經(jīng)理先在券商下單看漲期權(quán)，后可通過資金建倉來抬升股票價(jià)格，實(shí)現(xiàn)股票上漲，場外期權(quán)也順勢暴漲，這樣完成結(jié)利?！盎鸾?jīng)理的交易對手方一般需要對沖，對沖的過程可能會導(dǎo)致掛鉤的股票價(jià)格上漲?！?/p>

也有更為直接的版本來解釋基金經(jīng)理如何賺期權(quán)的“外快”：某基金經(jīng)理建倉之前，先通過場外期權(quán)通道（一般是私募）在券商下單看漲期權(quán)（杠桿普遍在10倍以上），以此計(jì)算，建倉后如果某股票漲幅50%，場外期權(quán)的漲幅可能超過500%，是一種暴力且隱蔽的手段。

不難發(fā)現(xiàn)，場外期權(quán)交易格外火熱，上述不脛而走的傳聞?wù)鎸?shí)與否，財(cái)聯(lián)社記者將持續(xù)關(guān)注。

兩券商被踢出二級交易商名單，史上首次

雖然疑似基金經(jīng)理違規(guī)參與場外期權(quán)交易，目前尚未有涉事基金公司或基金經(jīng)理出面澄清，但場外期權(quán)交易，這個(gè)昔日并不受廣泛關(guān)注的交易類型著實(shí)再度走進(jìn)公眾視野，而場外期權(quán)交易的“主角”，證券公司也被廣泛關(guān)注。

就在不久前的8月5日，中證協(xié)發(fā)布了最新一期場外期權(quán)交易商名單，共44家券商上榜，包含8家一級交易商，36家二級交易商。據(jù)了解，中證協(xié)不定期會更新并發(fā)布該項(xiàng)名單，整體來看，場外期權(quán)交易商呈不斷擴(kuò)容的趨勢，據(jù)記者梳理，自2018年以來，中證協(xié)合計(jì)公布了15批場外期權(quán)交易商名單，其中，均是券商新增加入。

不過，相較于最近一次，即今年5月的披露名單，此次8月披露的場外期權(quán)交易商名單卻首次出現(xiàn)了收縮，減少了東北證券和信達(dá)證券兩家券商。

在最新名單內(nèi)，一級交易商名單保持不變，而二級交易商減少了東北證券和信達(dá)證券兩家券商，31家券商業(yè)務(wù)狀態(tài)為“正?！保碛腥A安證券、華西證券、山西證券、天風(fēng)證券、西南證券等5家券商根據(jù)《證券公司場外期權(quán)管理辦法》及《證券公司收益互換業(yè)務(wù)管理辦法》規(guī)定，因經(jīng)評估不符合交易商條件，被設(shè)置一年過渡期，過渡期內(nèi)不得新增業(yè)務(wù)規(guī)模。

財(cái)聯(lián)社記者了解到，部分券商失去二級交易商業(yè)務(wù)資格或進(jìn)入過渡期，或許與近期出爐但不再對社會公布的今年券商分類評價(jià)結(jié)果有關(guān)?？煽吹?，中證協(xié)曾于2020年9月25日發(fā)布的《證券公司場外期權(quán)業(yè)務(wù)管理辦法》，其中第十三條規(guī)定，“中國證監(jiān)會、協(xié)會對交易商執(zhí)業(yè)情況實(shí)施定期評估，并根據(jù)評估結(jié)果實(shí)行動態(tài)調(diào)整?！?/p>

而根據(jù)上述管理辦法，最近一年分類評級在A類AA級以上的，經(jīng)中國證監(jiān)會認(rèn)可，可以成為一級交易商。最近一年分類評級在A類A級以上或B類BBB級以上，持續(xù)規(guī)范經(jīng)營且專業(yè)人員、技術(shù)系統(tǒng)、風(fēng)險(xiǎn)管理等符合對應(yīng)條件的證券公司，經(jīng)協(xié)會備案，可以成為二級交易商；展業(yè)一年情況良好、未有重大風(fēng)險(xiǎn)事件的，可向證監(jiān)會申請成為一級交易商。

上述規(guī)定還明示，對于經(jīng)評估不符合交易商條件的證券公司，設(shè)置一年過渡期，過渡期內(nèi)不得新增業(yè)務(wù)規(guī)模；過渡期結(jié)束，仍未符合一級或二級交易商條件的，調(diào)出相應(yīng)級別交易商名單。

場外期權(quán)是少數(shù)頭部券商的“擂臺賽”

據(jù)財(cái)聯(lián)社記者觀察，衍生品業(yè)務(wù)具有天然法人資質(zhì)壁壘，經(jīng)營資質(zhì)受到監(jiān)管層的嚴(yán)格限制，場外期權(quán)業(yè)務(wù)長期以來是個(gè)別券商，尤其是頭部券商的“擂臺賽”。

圖為券商近三年場外期權(quán)交易收入情況，來源方正證券研報(bào)及中證協(xié)

據(jù)中證協(xié)披露情況，最新8家一級交易商分別是廣發(fā)證券、國泰君安、華泰證券、申萬宏源、招商證券、中金公司、中信建投、中信證券。

而31家業(yè)務(wù)“正?！钡亩壗灰咨谭謩e是安信證券、北京高華、長城證券、長江證券、財(cái)通證券、東方財(cái)富、東方證券、東莞證券、東海證券、東吳證券、東興證券、方正證券、光大證券、國金證券、國聯(lián)證券、國信證券、國元證券、海通證券、華寶證券、華創(chuàng)證券、華鑫證券、開源證券、南京證券、平安證券、瑞銀證券、西部證券、興業(yè)證券、銀河證券、浙商證券、中泰證券、中銀證券。

可以看到，場外期權(quán)交易商多數(shù)是頭部券商，一級交易商最為突出。業(yè)界人士介紹，一級交易商可與客戶直接開展場內(nèi)個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)對沖操作，場外衍生品業(yè)務(wù)要求券商有雄厚的資本實(shí)力、較強(qiáng)的風(fēng)控能力以及豐富的客戶資源。

在中證協(xié)披露的今年場外期權(quán)業(yè)務(wù)收入排名來看，收入排名前十的券商分別是中信證券（19.42億元）、申萬宏源（18.91億元）、華泰證券（14.74億元）、中金公司（12.19億元）、海通證券（11.30億元）、中信建投（8.76億元）、國泰君安（6.06億元）、招商證券（4.94億元）、銀河證券（3.78億元）、國聯(lián)證券（2.81億元）。

興業(yè)證券研報(bào)指出，場外衍生品業(yè)務(wù)作為基于客需的非方向性用表方式，在權(quán)益市場震蕩過程中，成為頭部券商實(shí)現(xiàn)盈利可持續(xù)性的擴(kuò)表方式。場外衍生品業(yè)務(wù)是典型的客需業(yè)務(wù)，其盈利模式不依賴于市場的上漲，而是通過風(fēng)險(xiǎn)對沖賺取穩(wěn)定的回報(bào)，因此能夠成為財(cái)務(wù)杠桿持續(xù)提升而不放大市場風(fēng)險(xiǎn)敞口的路徑。

但值得一提的是，雖然這場擂臺賽是部分券商的狂歡，但在監(jiān)管趨嚴(yán)的環(huán)境下，業(yè)務(wù)的合規(guī)風(fēng)控問題值得券商繃緊神經(jīng)。就在今年6月2日，證監(jiān)會罕見同時(shí)披露多份場外期權(quán)業(yè)務(wù)罰單，中信建投、中金公司和華泰證券均領(lǐng)罰，而問題主要集中在標(biāo)的及合約管理、投資者適當(dāng)性管理、制度和流程不規(guī)范等多個(gè)層面，這也反映出公司合規(guī)管理不到位、內(nèi)部控制不完善。

針對最新一期交易商名單的調(diào)整，國泰君安非銀團(tuán)隊(duì)指出，其旨在公開根據(jù)場外期權(quán)執(zhí)業(yè)情況評估結(jié)果調(diào)整后的最新交易商名單，規(guī)范場外衍生品業(yè)務(wù)發(fā)展。產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)能力與合規(guī)風(fēng)控水平更強(qiáng)的券商將更多受益。預(yù)計(jì)場外期權(quán)交易商名單的調(diào)整將進(jìn)行常態(tài)化階段，市場的進(jìn)一步規(guī)范將變相提高業(yè)務(wù)經(jīng)營門檻，強(qiáng)有力的產(chǎn)品化能力與合規(guī)風(fēng)控水平將更為凸顯，強(qiáng)者恒強(qiáng)格局未變，行業(yè)集中度或?qū)⑦M(jìn)一步提升。

上述券商研報(bào)還指出，憑借更強(qiáng)的產(chǎn)品化能力與更為完善的合規(guī)風(fēng)控體系，頭部券商將更好把握場外衍生品業(yè)務(wù)需求快速增長機(jī)遇。

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