今年以來，受宏觀經(jīng)濟(jì)等不確定性因素的影響，一些家族辦公室（簡稱為“家辦”）加大了二級市場的配置比例。

CIO作為家辦的關(guān)鍵先生，在投資二級市場時應(yīng)注意哪些關(guān)鍵要點？近期，我們訪談了某單一家辦資深CIO喬希，目前喬希核心專注境外的多資產(chǎn)類別投資及資產(chǎn)配置。

01 構(gòu)建投資策略

上世紀(jì)80年代末，金融領(lǐng)域有一個知名研究，即學(xué)者團(tuán)隊在對一套資產(chǎn)組合進(jìn)行歸因分析后發(fā)現(xiàn)，戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置（Strategic Asset Allocation）是影響收益的最大要素，超過90%的收益來源可以歸因于戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置。

家辦的投資策略往往是根據(jù)家族需求與外部市場環(huán)境兩方面的因素，進(jìn)行戰(zhàn)略性的配置。

在構(gòu)建投資策略時，通常由家辦CIO與家族成員進(jìn)行深度溝通，在得到家族內(nèi)部的關(guān)鍵信息及深度理解后，基于對市場足夠的把握，最終構(gòu)建得出。其中，投資策略需要考量以下三大核心維度：

一，對于每一個行業(yè)的分散化配比，譬如金融行業(yè)投資多少、科技行業(yè)投資多少等。

二，對于資產(chǎn)的地域性配比，譬如多少資產(chǎn)在境內(nèi)，多少資產(chǎn)在境外，其中境外的資產(chǎn)多少投資在北美、多少投資在歐洲、多少投資在新興市場等。

三，幣種，不同地域的投資對應(yīng)不同的幣種。

目前，市場上已經(jīng)有一些現(xiàn)成的投資模型和投資配比。譬如，家辦可以參考投行的資產(chǎn)配置模型，并根據(jù)自身的情況，思考如何配置的能夠更平衡、更合理以及更分散。

在做出戰(zhàn)略性的投資策略后，家辦也需要根據(jù)市場及家族內(nèi)部情況的變化，進(jìn)行戰(zhàn)術(shù)性的調(diào)倉。

譬如在今年俄烏戰(zhàn)爭爆發(fā)之后，家辦CIO在進(jìn)行宏觀市場的分析后，需要思考?xì)W洲市場受到能源危機(jī)的影響后，歐洲金融板塊是否會受到?jīng)_擊、家辦要是否降低相關(guān)倉位等。

值得注意的是，家辦CIO通常不會進(jìn)行非常極端的投資操作，一旦確立好資產(chǎn)配置的框架，在投資過程中只需要微調(diào)資產(chǎn)組合，而不應(yīng)該激進(jìn)的大幅調(diào)整此前戰(zhàn)略性的投資策略。

02 確立投資收益目標(biāo)

某些家族經(jīng)常將家辦二級市場的業(yè)績和市場上一些“股神”、“知名基金”的業(yè)績進(jìn)行比較，這會讓家辦CIO與家族的溝通過程中出現(xiàn)很大的麻煩。因此，在家辦創(chuàng)立初期，明確收益預(yù)期非常關(guān)鍵。

對于超富家族來說，在確立二級市場的收益目標(biāo)時，應(yīng)從兩大維度進(jìn)行考量：

一，家族內(nèi)部對資產(chǎn)管理的宏觀預(yù)期，是影響家辦二級市場收益預(yù)期的重要因素。

舉例來看，假如一個家族在一級市場中表現(xiàn)的非常積極，投資了諸多新興產(chǎn)業(yè)及早期項目，承擔(dān)了較高的投資風(fēng)險。因此，在其余資金的配置上，則應(yīng)該尋求相對安全、穩(wěn)定的投資。在這一情形下，該家族對于二級市場的收益預(yù)期不應(yīng)過高。

二，外部的宏觀市場，即不同的歷史時期、不同的地域以及市場波動性也會影響家辦的預(yù)期投資收益。

舉例來看，對于一個產(chǎn)業(yè)分散在歐洲的家族而言，在投資歐洲的二級市場時，應(yīng)對當(dāng)?shù)厥袌鲇兴私?。過去幾十年中，歐洲二級市場業(yè)績一直欠佳，表現(xiàn)不如美股強(qiáng)勁。這一點也與歐洲的經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)。

家辦CIO應(yīng)綜合家族內(nèi)部對于二級市場的收益預(yù)期以及外部的宏觀環(huán)境，確保投資收益目標(biāo)在一個相對合理的范圍。

03 明確風(fēng)險承受能力

對于家族來講，絕大多數(shù)情況下，風(fēng)險承受能力在一定的范圍之內(nèi)。對于家辦CIO而言，絕不可以讓家族承擔(dān)超過風(fēng)險承受能力的投資風(fēng)險。

家辦在確立風(fēng)險承受能力時，應(yīng)從兩大層面進(jìn)行考量：

一，明確家辦的日常波動性幅度是多少，家族會相對舒適。

從我的經(jīng)驗出發(fā)，家辦可承受的日常波動性幅度并不是家族口頭所講述的數(shù)字。CIO需要在市場出現(xiàn)波動后，主動觀察家族的反應(yīng),才能真正了解家族的風(fēng)險承受能力。在這一過程中，家辦與家族會有一定的磨合期。

譬如，即使在今年美股牛市中，最大跌幅也有6%～7%。在市場波動的過程中，家辦CIO要觀察家族的表現(xiàn)，即家族會不會很慌、是否給CIO壓力，從而明確家族的投資心態(tài)。

第二，家辦需要與家族提前溝通好，極端情況下家族的風(fēng)險承受能力是多少。

二級市場必然會出現(xiàn)一些極端情況。譬如，今年上半年美股跌幅超過20%，出現(xiàn)了極高的市場波動。家辦圍繞極端情況需要和家族提前溝通清楚風(fēng)險承受能力，并在極端時期與家族保持溝通。

其中，投資者教育非常關(guān)鍵。家辦CIO要提前和家族溝通清楚，在長期主義的投資理念下，即使是在很差的時期，只要做了正確的資產(chǎn)配置，時間拉長來看，收益最終會表現(xiàn)更好。

04 構(gòu)建信任關(guān)系

對于家辦CIO 來說，與家族構(gòu)建信任關(guān)系，主要通過兩大途徑實現(xiàn)：

一，幫助家族樹立正確的投資理念。

如果一個家族從來沒有配置過二級市場，家辦CIO一定要花時間讓家族理解二級市場的特質(zhì)，幫助家族樹立正確的投資理念。

其中，對于面向全球市場的家辦而言，合理的分散投資風(fēng)險尤為重要。無論是巴菲特還是達(dá)里歐，絕不是通過炒賣個股才成為了成功的投資者。長期來看，個股的炒賣風(fēng)險極大。

二，堅守長期主義。

二級市場的一個極大的挑戰(zhàn)在于，賬戶凈值一直在波動。無論是家辦CIO 還是家族成員，看到賬戶凈值的波動心態(tài)都會發(fā)生變化。

對于缺乏投資經(jīng)驗的家族而言，面對凈值的高波動情緒變化非常大，會對職業(yè)經(jīng)理人提出質(zhì)疑。對于家辦CIO來說，面對市場波動如果情緒起伏過大，在投資操作上也會出現(xiàn)一定問題。

只有堅守長期主義，家辦才能靜下心來做投資。對于家族而言，應(yīng)該基于半年、一年、兩年的周期，對收益進(jìn)行科學(xué)的類比，而不是每天、每星期過分關(guān)注賬戶的凈值波動。

其中，對于初步嘗試投資二級市場的家辦而言，家辦CIO應(yīng)逐步幫助家族習(xí)慣二級市場的波動。之后，隨著家族投資二級市場的比例加大，也能更適應(yīng)波動帶來的收益的變化。

05 三大溝通要點

從資產(chǎn)管理人的角度來看，二級市場的波動性當(dāng)天就會表現(xiàn)在賬面上。因此，家辦的最高決策人與家族成員的溝通非常重要。

在市場整體表現(xiàn)不佳時期，譬如標(biāo)普500指數(shù)今年上半年累計下跌超20%，假設(shè)家辦的賬戶經(jīng)歷了16%的虧損，這一數(shù)據(jù)事實上已經(jīng)跑贏了整體的宏觀市場，但從賬面上來看仍是一筆巨額虧損。

如果家辦與家族溝通不暢，家族對于二級市場的理解不是特別深刻，就會認(rèn)為是家辦的風(fēng)險控制不到位、投資管理存在一定問題，無法接受賬面出現(xiàn)16%的虧損。

家辦CIO與家族的溝通中，有三點十分關(guān)鍵：

一，家辦CIO 有責(zé)任引導(dǎo)或教育家族加深對于二級市場的理解；

二，家辦CIO 需要與家族進(jìn)行定期且持續(xù)的溝通；

二級市場與宏觀相聯(lián)系，股票的價格變化很快。在這一過程中，家辦CIO 需要通過及時的溝通，將市場的變化同步給家族成員，讓家族對于整體的市場的判斷與家辦CIO 始終站在一起。

三，溝通方式上，合作初期CIO一定要將二級市場所存在的風(fēng)險提前告知家族，“強(qiáng)制性”向家族灌輸和培養(yǎng)長期主義的投資心態(tài)。

對于家族而言，如果早期沒有樹立好正確的投資理念，認(rèn)為配置二級市場就是找了一個操盤手來炒股，未來和CIO的溝通一定會出現(xiàn)很多問題。

06 小磨合與大磨合

事實上，家辦CIO 與家族在合作中有一定的磨合期，可以具體分為小磨合與大磨合：

· 小磨合，即經(jīng)歷過市場漲跌，其中并沒有一個具體的數(shù)字說明究竟?jié)q多少、跌多少。當(dāng)家族與家辦CIO一起經(jīng)歷過市場的波動，賺過錢也虧過錢，即經(jīng)歷了小磨合。在二級市場，在數(shù)月中很少會出現(xiàn)光漲不跌或光跌不漲的情況。因此，家辦CIO 與家族在數(shù)月內(nèi)就可以經(jīng)歷小磨合期。

在市場的波動中，家辦CIO通過與家族持續(xù)溝通，一般情況下不會出現(xiàn)特別大的問題。在溝通的過程中，家辦CIO 要讓家族成員感知到，彼此站在同一條戰(zhàn)線上，且讓家族相信，家辦CIO 有足夠的專業(yè)度和風(fēng)險承擔(dān)能力將投資組合管理好。

· 大磨合，即家族與家辦CIO 經(jīng)歷了一個完整的市場周期，共同走過了熊市、經(jīng)濟(jì)衰退及復(fù)蘇。

值得注意的是，過去十年中，市場中并沒有真正意義上特別差的熊市。對于新組建的家辦而言，很有可能度過了順風(fēng)順?biāo)氖?，尚未?jīng)歷市場的巨幅波動。

今年出現(xiàn)了極端行情，如果家族與家辦CIO能夠共同挺過低谷期，未來雙方會更好的綁定，彼此的信任度也會更高。