基金的虧損由誰承擔，基金的虧損由誰承擔責任？

在上篇「投資者必讀」三大類型私募基金的退出與維權（上）中，對契約型、公司型、合伙型三種組織形式私募基金的投資者退出路徑作全面解析。在本篇文章中，將延續(xù)上篇文章的思路，概述投資者到期難以退出時的應對和維權注意事項。

到期難以退出的應對

在上篇文章中可知，實踐中投資者高效退出私募基金的路徑主要有兩種：轉讓基金份額、合伙份額或股權，以及契約型私募基金出現(xiàn)特定事由時投資者解除基金合同。退伙、減資退股以及到期清算的退出路徑的實現(xiàn)需要全體投資者協(xié)商，更需要管理人善意配合。如果基金對外投資無法按期收回，或者管理人惡意違約，乃至出現(xiàn)失聯(lián)、犯罪等重大風險事件時，投資者將面臨到期難以退出的困境，對此分情況討論如下：

基金客觀上難以兌付

難點：私募基金在被投資目標公司層面未能順利收回私募基金投資資金，造成基金客觀上到期兌付困難時，管理人無法向投資者確認并結算私募基金應兌付的投資本?及收益。

應對：投資者應積極行使份額持有人、合伙人、股東權利，監(jiān)督管理人對基金底層資產積極行權并履行清算、結算義務。建議向管理人發(fā)送書面函或律師函，要求管理人配合投資者：（1）對基金進行查賬，審查私募基金信息披露/財務/投資合法合規(guī)性，編制基金可處置財產和待處置財產狀態(tài)清單；（2）召開份額持有人會議/合伙人大會/股東會，把可處置資產變現(xiàn)，在預留清算費?后以減資的形式先?分配給投資者。對無法退出的投資項目和難處置變現(xiàn)資產，組織評估定價并啟動訴訟、談判維護投資權益；（3）規(guī)劃減資或清算進程，明確退出時間和方式。

管理人惡意違約

難點：資金投向明顯違約、不按約定披露信息和召開會議、對基金底層資產怠于行權、怠于啟動清算程序等重大違約的情形發(fā)生時，屬于管理人主觀惡意造成的私募基金到期兌付困難。以筆者代理的一起契約型私募基金投資者維權案件為例，管理?存在讓投資者簽訂空?頁?件、阻礙投資者按基金合同約定查賬、未按要求定期向中基協(xié)報送經(jīng)審計的財務會計報表、不履?信息披露義務或披露信息不實等諸多違規(guī)問題。以筆者代理的另一起合伙型私募基金投資者退出及索賠案件為例，該私募基?到期后3年多的時間?，管理?不曾通知召開過合伙?會議討論清算事項，反?在未通知也未實際召開過合伙?會議的情況下擅?將?商登記的合伙企業(yè)營業(yè)期限從原來的7年延長?20年。

應對：（1）就管理人的惡意違約行為，向中國證監(jiān)會派出機構或中基協(xié)進行行政舉報；（2）如作為托管人、代銷方的金融機構存在違規(guī)違法行為，向銀保監(jiān)會等申請監(jiān)管查處；（3）提起民事訴訟/仲裁；（4）收集管理人涉嫌犯罪線索，提起刑事控告。

管理人失聯(lián)、犯罪等重大風險：

難點：今年以來，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會已累計公布了4477家失聯(lián)機構，并且私募基金涉刑案件數(shù)量不斷攀升，這類重大風險暴露時，投資者基本無法通過退伙、減資退股以及到期清算的方式實現(xiàn)退出。

應對：（1）尋求中基協(xié)協(xié)助有序退出，以2019年9月發(fā)布的全國第一個問題類私募基金類有序退出指引《深圳市問題私募投資基金退出操作參考（試行）》為例，深圳市私募基金協(xié)會為不能正常實現(xiàn)清算或退出，存在涉眾風險的私募基金提供了較為詳細的清算退出流程指引；（2）對投資目標公司主張法定權益；（3）提起強制清算、刑事控告。

維權注意事項

私下退出、減資的法律風險和談判陷阱

在私募基?到期無法退出時，投資者與管理人協(xié)商溝通時要注意私下退出、減資的法律風險，并避免陷入談判陷阱。

（1）私下退出的法律風險

我們以合伙型私募基?為例說明投資者同管理?私下協(xié)商退出的法律風險。???，考慮到合伙型私募基?具有合伙企業(yè)?合性的特點，根據(jù)《合伙企業(yè)法》和合伙協(xié)議，合伙企業(yè)涉及經(jīng)營和治理事項的重?變化均需經(jīng)過全體合伙??致同意才能?效通過，這種私下協(xié)商退出的?為會被認定為?效。另???，即使管理?真的能向部分投資者兌現(xiàn)承諾的退出條件，返還?定的投資款和收益，該款項本質上仍屬于等待被清算的合伙企業(yè)的清算財產，?旦合伙企業(yè)進?清算程序必然會被核查并追回。如果投資者私下協(xié)商退出時存在損害合伙企業(yè)和其他合伙?利益的?為，還應當承擔相應的法律責任。對于合伙型和公司型私募基金投資者，我們不建議同管理?私下協(xié)商退出。

（2）減資的法律風險

我們以公司型私募基?為例說明投資者減資退股的法律風險。管理?提出減資并向投資者退回部分投資款，意味著公司層面部分資本?維持，在公司經(jīng)營期限已經(jīng)到期的情況下，如果投資者不加限制的通過減資事項有被認定為投資者同意公司繼續(xù)經(jīng)營的風險，將導致私募基?退出時間的不確定。本文第二節(jié)中分析過在基金虧損產生后，管理人及關聯(lián)方與投資者再行簽訂轉讓協(xié)議的合法有效性，我們建議投資者可以在接受減資?案的同時，堅持要求管理?對剩余未按時贖回的投資款本?及收益按合理評估價格承諾限期予以回購。該?案的?的是將法律意義上?限期的股權權益轉化為有限期的債權，這樣即使管理?未依約履?回購義務，私募基?也未完成清算分配，但投資者的損失屆時將已確定發(fā)?，投資者就損害賠償向相關?提起訴訟也可以得到法院?持。

（3）談判陷阱

投資者在與管理人協(xié)商談判時，特別是管理人有惡意違約或者失聯(lián)、犯罪等重大風險的情況時，應當請專業(yè)律師把關，避免協(xié)商陷阱。以我們代理的某合伙型私募基金投資者退出及索賠案件為例，基?到期時出現(xiàn)重?投資損失等問題的，管理?以有投資項?尚未退出?法清算或清算會損害投資者利益為由遲遲不通知召開合伙?會議推動清算事項，即使有投資者提出清算訴求也不正?答復。管理??旦怠于啟動清算程序，考慮到投資者未實際參與合伙型私募基?的經(jīng)營管理，與管理?相?在對投資項?和資?的掌控上、對相關證據(jù)形成并處理的意識與能?上處于絕對劣勢地位，并且不能確定實際遭受損失，投資者就會陷?事實上難以取得管理?違約違法證據(jù)、程序上?法就損害賠償提起有效訴訟的雙重困境。

本案中，管理?就利?其優(yōu)勢地位和部分投資者陷?困境后追回部分本?的急切?理，以合伙企業(yè)減資并向投資者退回部分投資款為名，要求全體投資者同意修改合伙協(xié)議，延長經(jīng)營期限并降低重?事項合伙?表決通過門檻，繼續(xù)強化管理?對私募基?有權管理，這些都將導致私募基?退出時間的進?步不確定。如果投資者?法就減資等修改合伙協(xié)議事項達成?致意見，甚?眾多投資者之間因訴求不??產?新的?盾，作為合伙企業(yè)的私募基?的運營治理就會步?僵局，私募基?退出同樣遙遙?期。

圖3：合伙型私募基金投資者退出的典型談判陷阱

強制清算的實踐難點

到期清算的退出路徑實現(xiàn)需要全體投資者協(xié)商，同樣也需要管理人的積極配合。私募基金到期后的清算包括管理人主動清算行為和投資者發(fā)起的強制清算程序（合伙企業(yè)和公司型）。

投資者需要關注強制清算的程序復雜性和難度。以北京為例，根據(jù)《北京市?級?民法院關于調整公司強制清算案件及企業(yè)破產案件管轄的通知》，北京市轄區(qū)內公司（企業(yè)）的強制清算就統(tǒng)?由北京市第?中級?民法院破產法庭管轄審理，法院在決定受理案件前會先啟動庭前會議、聽證會等各種非訴程序，這些非訴程序極為耗時且沒有審限限制。

在聽證會程序中，申請清算的投資者作為申請?，管理?會代表私募基金即被申請?，法院還需要通知未申請清算的投資者作為聽證?參加聽證會。在管理人故意規(guī)避、逃避其清算責任時，原則上投資者可以提起強制清算訴求，但法院在受理強制清算案件前，對投資者提供的證據(jù)一般只做形式審查，這種審查方式對不參與合伙企業(yè)和公司日常運營管理，無法獲得有利證據(jù)的投資者極為不利，導致案件順利進入強制清算程序的難度很大，少有成功案例。

以我們代理的某合伙型私募基金投資者退出及索賠案件為例，該案中合伙協(xié)議關于清算條款的設計極不合理：清算?組成條款中約定由全體合伙?組成就?視?業(yè)慣例也不具備可操作性、召集合伙?會議流程、清算費?、清算期等約定不完備等，可見在設計之初，管理?有意為之，故意模糊相關條款規(guī)避其清算責任，并且擅?將?商登記的企業(yè)營業(yè)期限從原來的7年延長?20年（延長經(jīng)營期限，需要管理人在到期清算前召開合伙人會議和股東會的并形成決議，參見圖2），逃避其清算責任。

筆者以（1）管理人擅自變更工商登記合伙經(jīng)營期限，導致投資者簽訂《合伙協(xié)議》時的合伙目的已無法實現(xiàn)；(2)合伙基金經(jīng)營期限屆滿，不具備繼續(xù)經(jīng)營的條件和合法性，解散條件已然成就為由，對該私募基金提起強制清算的申請，并提供了中國銀行保險監(jiān)督管理委員會消費者權益保護局認定合伙基金7年經(jīng)營期限已到期的相關證據(jù)，北京市一中院破產法庭對我們提供的證據(jù)做形式審查后，僅認可工商登記的20年合伙基金經(jīng)營期限并駁回我們的申請[1]。

托管人的責任承擔

《上海金融法院報告》提及在審判實踐中對于托管人的法律地位、共同受托關系、職責邊界、監(jiān)督標準、責任形態(tài)等問題可能存在的爭議與建議。相關行業(yè)協(xié)會中基協(xié)和中銀協(xié)對托管人的法律地位以及托管人的職責邊界也有較大爭議。實務中需要關注：（1）托管人是否存在違法違約或侵權行為，是否依法依規(guī)依合同履行義務；（2）托管行為對于投資人損失發(fā)生及損失擴大的影響、行為與損失之間是否存在因果關系；（3）在發(fā)現(xiàn)管理人存在違法違規(guī)及違約行為時，托管人是否已經(jīng)盡到通知提示義務，并采取合理的措施防止損失進一步擴大[2]。

行政監(jiān)管的作用

管理人、托管人、銷售機構有違法違規(guī)行為的，私募基金投資者可向中基協(xié)、證監(jiān)會舉報。商業(yè)銀行作為代銷機構違規(guī)代銷的，投資者還可以向銀保監(jiān)會舉報。監(jiān)管部門采取的各類行政監(jiān)管措施都對私募基金投資者維權有積極作用。我們將以代理的廣發(fā)銀行違規(guī)代銷私募基金投資者退出與索賠案件為例，在系列文章二《私募基金的行政監(jiān)管與投資者維權》中具體分析。

民事訴訟/仲裁的選擇

非客觀原因造成的基金到期投資人退出困難時，管理人往往存在明顯違法和違約行為，民事訴訟或仲裁是投資者最常采用的兩種維權方式。當私募基金合同不規(guī)范，仲裁條款約定不清晰時，投資者就會面臨應該提起訴訟還是仲裁的選擇和挑戰(zhàn)。民事訴訟與仲裁程序在立案審查、維權費?和調查取證等方面都有較大區(qū)別。我們將以代理的某合伙型私募基金投資者退出案件為例，在系列文章三《私募基金投資者民事訴訟與仲裁》中具體分析。

涉刑案件的投資者維權

當私募管理人發(fā)生失聯(lián)或已涉嫌犯罪等特殊情形的，投資者可向相關公安機關提出刑事控告，這類案件要考慮行刑銜接、行民銜接、民刑交叉的特殊性。筆者將以代理的國民信和非法集資案投資者維權案件為例，在系列文章四《私募基金涉刑案件的投資者維權》中具體分析。

參考資料

[1]楊貴春、鐘曉偉與北京中金魯合創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）強制清算申請案，北京市第一中級人民法院 (2020)京01清申247號民事裁定書

[2]梭羅：《基金托管》，載微信公眾號“ 金融監(jiān)管研究院”，今年5月30日

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