沃倫·巴菲特（Warren Buffett）

沃倫·巴菲特（Warren Buffett）曾經(jīng)給出過讓一個聰明人破產(chǎn)的唯一三種方式，他說：

一個聰明人只有三種方式可以破產(chǎn)……酒，女人和杠桿。

雖然與巴菲特先生提供的前兩個"L"相關(guān)的財務(wù)風(fēng)險超出了本文的討論范圍，但我們將深入研究本文中的第三個"L"，討論為什么投資者不能購買大多數(shù)封閉式基金（即CEF）。

杠桿的危險

首先，讓我們討論一下巴菲特先生所說的"杠桿"對一個聰明人來說是如此危險是什么意思。對于上下文，讓我們看看他關(guān)于這一主題的其他一些引用：

在這個世界上，你真的不需要太多的杠桿。如果你足夠聰明，你不借錢就能賺很多錢

在這里，沃倫·巴菲特（Warren Buffett）陳述了一個基本原則，即如果你聰明的話，你不需要用債務(wù)來致富。所有債務(wù)都會增加你的風(fēng)險，而如果你是一個聰明的人，無論哪種方式，你都會賺很多錢。

舉個明顯的例子，如果你足夠聰明，幾十年前可以投資伯克希爾哈撒韋公司的股票（BRK.A）（BRK.B），如果長期持有，您不必借任何錢就可以賺很多錢，因為自1965年以來，該股票的平均年化總回報率為20%。即使您只是在過去十年中才投資給它，您的財富也會增加近4.5倍。

然而，與此同時，巴菲特將他的成功很大程度上歸功于他在伯克希爾的保險業(yè)務(wù)產(chǎn)生的浮存金，這是一種免費(fèi)的杠桿作用。此外，他的公司和/或子公司也承擔(dān)了長期債務(wù)。難道他在這里說的是口是心非，還是他想要得到的更多？

首先，需要明確的是，他所討論的一般原則是，避免破產(chǎn)風(fēng)險非常重要，所以即使你在這里和那里使用一點(diǎn)杠桿，也要確保非常謹(jǐn)慎地使用它，并謹(jǐn)慎地減輕永久性下行的風(fēng)險。巴菲特在伯克希爾通過持有數(shù)百億美元的現(xiàn)金儲備來做到這一點(diǎn)，以確保伯克希爾始終能夠履行其保險和其他義務(wù)。

此外，他在2019年致伯克希爾股東的信中還對他認(rèn)為的股市投資者最糟糕的債務(wù)類型做出了更具體的回應(yīng)：保證金債務(wù)。他在信中說：

[當(dāng)談到保證金債務(wù)時，]即使你的借款很小，你的頭寸沒有立即受到暴跌市場的威脅，你的頭腦也可能會被可怕的頭條新聞和令人窒息的評論所震撼。一個不安定的頭腦是不會做出好的決定的。

這是因為當(dāng)您承擔(dān)保證金債務(wù)時，您的股票持有量被用作抵押品。這意味著，當(dāng)股票下跌并且您持有大量保證金債務(wù)時，您追加保證金的風(fēng)險會急劇增加。至少，這意味著您將無法利用拋售并買入下跌。然而，在真正的市場崩盤中，這通常意味著您將被迫以大幅虧損賣出，甚至可能被完全吞噬。

為了將前面的例子帶入到整個分析的循環(huán)中，即有多少財富只是購買和持有BRK。A/BRK.B股沒有使用任何債務(wù)給投資者帶來了什么，我們可以看看如果投資者用保證金購買那只股票會發(fā)生什么。

在沃倫·巴菲特（Warren Buffett）領(lǐng)導(dǎo)下的輝煌歷史中，伯克希爾哈撒韋的股票已經(jīng)經(jīng)歷了五次不同的暴跌：

1973-1975年下降了59%1987年下降37%1998-2000年下降了49%2008-2009年下降了51%2020年下降26%

如果您在其中任何一個時期都對伯克希爾的股票進(jìn)行了大量杠桿化，那么您至少會被迫面臨追加保證金通知，而在更嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退中，您可能會被迫虧本出售您的許多股票，甚至完全被吞噬掉了。

伯克希爾哈撒韋的股票遭拋售的記錄

當(dāng)他繼續(xù)寫道：

根本無法知道股票在短時間內(nèi)會下跌到什么程度……在過去的53年里，該公司通過再投資其收益并讓復(fù)利發(fā)揮其魔力來創(chuàng)造價值。任何時候的光都可以從綠色變?yōu)榧t色，而不會在黃色處暫停，"他觀察到。

通過使用保證金杠桿，投資者冒著中斷復(fù)利力量的風(fēng)險，并將自己倒退到無法趕上標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)（SPY），道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)（DIA）或納斯達(dá)克（QQQ），更不用說像A/BRK.B這樣出色的長期復(fù)利指數(shù)績優(yōu)股了。

為什么投資者不應(yīng)該購買CEF

這個教訓(xùn)的自然延伸是，我們總是希望避免在投資時使用保證金杠桿，無論它看起來多么有吸引力。我們最常看到這種情況的領(lǐng)域之一是在CEF領(lǐng)域。

CEF的一大吸引力在于，它們通常提供與ETF和共同基金中常見的相似的多樣化，除了它們通常以相對于其凈資產(chǎn)價值的大幅折扣和溢價進(jìn)行交易。這意味著積極管理的投資組合可以進(jìn)出CEF，以套利這些折扣和溢價。

通過這樣做，理論上他們可以通過多樣化享受與ETF和共同基金相同的風(fēng)險緩解來實現(xiàn)卓越的風(fēng)險回報，同時通過以資產(chǎn)凈值折扣購買并在折扣縮小甚至變成資產(chǎn)凈值溢價時出售來實現(xiàn)更大回報的潛力。

此外，CEF通常擁有非常有吸引力的股息/分配收益率 – 有時遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于ETF和共同基金通常提供的收益率 – 因此退休人員發(fā)現(xiàn)他們也是在為回報性的收入投資。然而，盡管我們承認(rèn)一些CEF在很長一段時間內(nèi)表現(xiàn)良好，并為投資者提供了利潤豐厚的收入和總回報組合，但很多時候投資者忽略了持有這些基金的一個關(guān)鍵風(fēng)險：他們經(jīng)常使用大量的保證金杠桿。

如果你現(xiàn)在去流行的CEF篩選網(wǎng)站CEF Connect，你會看到許多提供非常有吸引力的分配收益率的基金 – 其中許多股票甚至以很大的折扣交易 – 也具有大量的保證金杠桿。以下是我所看到的，在沒有任何過濾器的情況下進(jìn)行基本搜索：

雖然這些CEF中的大多數(shù)都會立即引起投資者的注意，因為它們的巨大分配收益率和對資產(chǎn)凈值的大幅折扣，但它們都有大量的保證金杠桿。例如，UTF – 由備受尊敬的Cohen & Steers管理的熱門基礎(chǔ)設(shè)施基金 – 目前采用36%的有效杠桿。雖然它每月支付6.5%的巨額股息，甚至以略低于資產(chǎn)凈值的價格進(jìn)行交易，但其保證金債務(wù)可能是一個致命的弱點(diǎn)。

例如，如果由于某種類似于俄烏沖突的地緣政治危機(jī)，而基礎(chǔ)資產(chǎn)暴跌三分之一，UTF的每股資產(chǎn)凈值將大幅下降45%，可能會引發(fā)對該公司的追加保證金通知，并迫使其出售一些持股，并永久虧損。因此，作為股東，您不僅會遭受巨大的下行風(fēng)險，可能會讓你在底部附近賣出，而且還會錯過一些潛在的崩盤后復(fù)蘇，因為當(dāng)股票在底部出售時，你的一些本金被永久銷毀。最重要的是，您幾乎肯定會面臨股息分配的削減。

這實際上發(fā)生在Nuveen Energy MLP Total Return CEF（JMF）上，眾所周知，它不得不關(guān)閉，因為它在2020年的市場拋售期間崩潰得如此之大。該股票提供了非常有吸引力的收益分配，甚至被現(xiàn)金流所覆蓋，并持有藍(lán)籌MLP，如Enterprise Products Partners（EPD），MLPX（MLPX），Magellan Midstream Partners（MMP）和Energy Transfer（ET）。然而，由于它當(dāng)時持有約30%的保證金債務(wù)，它遭受了史詩般的崩潰，并且再也無法從中恢復(fù)過來。

出于這個原因 – 以及他們傾向于收取高額管理費(fèi)并如此廣泛地分散到分散化的程度的事實 – 投資者就不應(yīng)該投資CEF。

投資者得選擇

巴菲特先生關(guān)于避免保證金債務(wù)風(fēng)險的智慧聽起來很簡單，但是當(dāng)從誘人的收益分配開始時，可能很難遵循，收益率以低于資產(chǎn)凈值的價格出售。

有些投資者也陷入了這個陷阱，例如有投資者在2020年初股市崩盤之前購買了JMF，使這項投資陷入困境，并將其變成了有些投資人有史以來最大的投資失敗。

今天，有些投資者沒有追逐高額保證金的CEF收益率，而是簡單地投資于個股本身。通過建立一個由25-30個高信念公司組成的投資組合，其中包括藍(lán)籌股EPD和W.P. Carey（WPC）以及Triton International（TRTN）和FirstEnergy（FE）等鮮為人知的高收益選擇，自這種投資組合成立以來，有投資者已經(jīng)能夠?qū)PY的表現(xiàn)提高一倍以上，同時還產(chǎn)生了安全且不斷增長的5%-6%的加權(quán)平均股息收益率。

投資者發(fā)現(xiàn)，在投資方面-像往常一樣-巴菲特先生最了解。如果我們耐心地以價值為基礎(chǔ)明智地投資股息較高得股票，而復(fù)利的魔力對投資者來說非常有效。那么投資者為什么要冒著失去保證金杠桿的風(fēng)險呢？