支付、金融（微貸、理財、保險）、科技，無論哪個業(yè)務(wù)板塊，如果繼續(xù)擴(kuò)張業(yè)務(wù)，螞蟻都將面臨來自強勁對手的競爭。

1.螞蟻vs騰訊金融

與螞蟻業(yè)務(wù)重合度最高的是騰訊金融，后者像螞蟻一樣擁有支付、金融、科技等三大業(yè)務(wù)板塊。并且，兩家公司在2019年的營收規(guī)模也相當(dāng)接近，分別為1206.18億元（螞蟻）和1013.55億元（騰訊金融）。

·支付：支付寶vs微信支付

易觀數(shù)據(jù)顯示，螞蟻和財付通2019年年底在第三方支付市場的份額分別為54.61%和38.98%。看起來螞蟻更勝一籌，但考慮到用戶使用微信支付的單筆交易金額（148元）低于支付寶（509元），而微信支付的月活躍用戶數(shù)（8億）比支付寶（7.11億）更高，兩者在支付領(lǐng)域的實力并沒有多大差別。尤其當(dāng)支付工具延伸為金融服務(wù)流量入口的時候，用戶規(guī)模的高低其實更為關(guān)鍵。

·基金：螞蟻基金vs騰安基金

理財板塊的競爭形態(tài)也是如此。單從規(guī)模上看，目前騰訊旗下騰安基金通過財付通代銷的基金體量——僅代理了已上市基金中的15.63%——遠(yuǎn)低于螞蟻基金代銷的71.94%。不過這種差異很大程度上可以歸因于雙方開拓市場的時間點不同。螞蟻2015年通過控股數(shù)米基金（后更名為螞蟻基金）入局，2017年轉(zhuǎn)型為開放平臺。與之相比，騰訊直到2017年才成立騰安基金，2018年6月才開始真正營業(yè)。這種因先來后到產(chǎn)生的份額差距，也會隨時間拉長而減小。

與財付通相比，螞蟻目前的業(yè)務(wù)優(yōu)勢體現(xiàn)在對場景和風(fēng)控控制力更強的部分，即微貸和保險。

·微貸：花唄+借唄vs微粒貸

按照《財新周刊》2019年11月的報道，聯(lián)合貸款（微貸）當(dāng)時的市場規(guī)模約2萬億元，其中螞蟻占比達(dá)到一半以上，約萬億元，陸金所旗下的平安普惠為3000億至4000億元，騰訊旗下微眾銀行2500億元，3家分割了這一市場的90%。

聯(lián)合貸款市場始于微眾銀行的微粒貸，花唄、借唄后來居上，靠的主要就是場景。阿里經(jīng)濟(jì)體幫花唄完成了冷啟動——每年雙11，支付寶都會以“保證支付順滑”為緣由，要求用戶使用花唄結(jié)算。微粒貸目前并沒有在騰訊生態(tài)系內(nèi)找到足夠的交易場景，但未來的某個時刻未必沒有機(jī)會反超——依托騰訊廣泛的投資生態(tài)，在打車、送餐、線下零售等線下交易場景中，騰訊獲取數(shù)據(jù)的能力可能還要優(yōu)于螞蟻。

·保險：螞蟻勝信vs騰訊微保

2010年，螞蟻就通過退貨運費險進(jìn)入了互聯(lián)網(wǎng)保險市場；嘗到甜頭后，于2015年4月成立名為螞蟻勝信的保險經(jīng)紀(jì)平臺，搶占財險市場。2018年，它切入壽險和健康險領(lǐng)域，依然維持其平臺模式。截至2020年6月30日，螞蟻通過開放平臺已與約90家保險機(jī)構(gòu)達(dá)成合作，提供超過2000種保險產(chǎn)品。

2019年，螞蟻促成的保費及分?jǐn)偨痤~375億元，自稱為中國最大的線上保險服務(wù)平臺。其中，螞蟻79.47%（198億元）的保費是通過經(jīng)紀(jì)平臺螞蟻致信達(dá)成的，另有12.86%（48.24億元）來自自營的國泰產(chǎn)險，7.7%（29億）來自互助業(yè)務(wù)“相互寶”。

騰訊微保沒有公布過其保費規(guī)模。根據(jù)其重點合作的泰康在線2019年的保費收入（約39億），可以大概推測出微保2019年保費不到20億元，不到螞蟻的一成。與螞蟻相比，騰訊微保只與頭部15%的保險公司合作，從每個險種中挑選2至3款“性價比好”的產(chǎn)品。這使得當(dāng)前微保平臺上的保險產(chǎn)品雖然也覆蓋車險、健康、意外、人壽、出行等多個險種，但產(chǎn)品總數(shù)僅有21種，遠(yuǎn)低于螞蟻。

奧緯咨詢分析的數(shù)據(jù)顯示，2019年中國保險保費規(guī)模達(dá)4.3萬億元，其中在線保費規(guī)模0.3萬億元。在滲透率不到7%的時刻，談?wù)撃姆N模式將取得勝利為之過早。而且，當(dāng)互聯(lián)網(wǎng)保險險種從財險延伸到健康險，銷售對場景的依賴度降低，這對騰訊有利。

2.螞蟻vs京東數(shù)科

同樣作為帶著Fintech光環(huán)上市的公司，京東數(shù)科運營兩個與螞蟻花唄和借唄直接對標(biāo)的產(chǎn)品——京東白條和京東金條。但無論在現(xiàn)有規(guī)模上還是未來潛力上，京東數(shù)科的這部分業(yè)務(wù)都無法撼動螞蟻。

2020年上半年，京東白條和京東金條加起來的收入只有44.3億元，不到螞蟻微貸（花唄+借唄）285.86億元的兩成。而且，花唄已經(jīng)是個跨平臺的借貸工具，只要支付寶到達(dá)的地方，花唄就有用武之地。京東白條則很難走出京東，而京東金融的月活只有904萬，僅為支付寶的1.27%。

但在事關(guān)未來的金融科技領(lǐng)域，比如數(shù)據(jù)庫和區(qū)塊鏈等金融服務(wù)，京東數(shù)科已將其部分變成現(xiàn)實和收入，而螞蟻很大程度上還在將其視作未來。2020年上半年，京東數(shù)科來自金融機(jī)構(gòu)數(shù)字化解決方案的收入達(dá)到42.84億元，而螞蟻同期只創(chuàng)收了5.4億元。

3.螞蟻vs傳統(tǒng)銀行及金融服務(wù)

·花唄vs信用卡

螞蟻面向C端用戶的交易分期產(chǎn)品“花唄”在性質(zhì)上與銀行信用卡相似，它是螞蟻2014年推出的消費金融產(chǎn)品；緊接著的2015年，螞蟻又推出現(xiàn)金貸產(chǎn)品“借唄”。兩個產(chǎn)品的區(qū)別在于，花唄有消費場景，可以在用戶購買最新款iPhone或是下單海外度假產(chǎn)品時提供分期付款服務(wù)。借唄則是純粹的小額貸款，場景普適。

面向B端小微企業(yè)，螞蟻也提供基于“靈芝系統(tǒng)”風(fēng)控的小額貸款。這3類微貸業(yè)務(wù)為螞蟻集團(tuán)貢獻(xiàn)了近40%的營收，將其推上國內(nèi)最大線上消費信貸和小微企業(yè)信貸服務(wù)商之位。

面向個人用戶的信用卡業(yè)務(wù)是銀行的重要利潤來源。2019年，招商銀行信用卡流通卡數(shù)9529.99萬張，不到花唄用戶數(shù)（5億）的1／5，但是，招商銀行借此創(chuàng)造了539.99億元的利息收入。與之相比，整個螞蟻公司當(dāng)年的凈利潤也只有180.72億元。

螞蟻一直強調(diào)它和傳統(tǒng)銀行之間是互補關(guān)系。2019年年初，時任花唄事業(yè)群總經(jīng)理邵文瀾接受極客公園采訪時透露，70%的花唄用戶原先沒有信用卡；其服務(wù)的小微企業(yè)中，80%的企業(yè)也不是傳統(tǒng)銀行的客戶。

這種互補性大體上符合事實。以零售銀行業(yè)務(wù)占比最大的招商銀行為例，根據(jù)國盛證券的測算，這家銀行的核心客群是占據(jù)總?cè)丝谇?0%的中高凈值客戶，客戶的人均資產(chǎn)管理規(guī)模（AUM）是5.47萬元。螞蟻能覆蓋的則是占據(jù)總?cè)丝诤?0%的基礎(chǔ)和長尾客群，人均資產(chǎn)管理規(guī)模僅為5800元。可想而知，雙方對于金融資產(chǎn)持有量屬于“中間地帶”的用戶會形成激烈的競爭。

銀行也不會主動放棄分期付款等高利潤率的業(yè)務(wù)。比如現(xiàn)在，當(dāng)消費者走進(jìn)蘋果零售店，想買一臺新款iPhone時，不只是花唄，包括招商銀行、建設(shè)銀行和工商銀行都能提供24個月的免息分期付款選項。免息只是手段，目的仍是想引導(dǎo)用戶養(yǎng)成分期習(xí)慣，進(jìn)而帶來利息收入。

交鋒可能將螞蟻拖入新一輪的價格戰(zhàn)，進(jìn)一步拉低其不算高的利潤率。2019年，工商銀行創(chuàng)造了3134億元的凈利潤，螞蟻的盈利只有180億元。

·螞蟻基金vs基金代銷渠道

9月底，由于螞蟻邀請多家基金公司“代銷”配置了螞蟻IPO股票的公募基金，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)與螞蟻的較量已經(jīng)被擺上過臺面一次。當(dāng)時，總計600億元的螞蟻戰(zhàn)略配售基金通過獨家渠道支付寶全天候發(fā)售，且免認(rèn)購費，最終超千萬的認(rèn)購戶數(shù)刷新了新基金發(fā)行史的紀(jì)錄。

這場風(fēng)波的核心，看起來是螞蟻控制了自己公司IPO的基金分銷權(quán)，但實際上它對各類金融產(chǎn)品代銷渠道都產(chǎn)生了不小的震動。“它打擊了銀行的基金產(chǎn)品代銷，手續(xù)費還打折。”一位要求匿名的證券公司從業(yè)人員對《第一財經(jīng)》雜志表示。

螞蟻入局基金分銷之前，市場上的理財產(chǎn)品主要通過銀行和證券公司兩個渠道銷售。2017年，行業(yè)頭名工商銀行代銷了9232億元的基金，其次是招商銀行，代銷了7055.1億元。東方財富旗下的“天天基金網(wǎng)”當(dāng)年的代銷規(guī)模在4124億元。

2016年，螞蟻曾為搶奪基金市場掀起過“全面一折”的價格戰(zhàn)，當(dāng)時造成券商的代銷費率接近互聯(lián)網(wǎng)平臺，而銀行的費率并沒有變化。興業(yè)證券的數(shù)據(jù)顯示，螞蟻基金在2017年的代銷金額就升至4000億元左右。

在同銀行等傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)交手的過程中，螞蟻以顛覆者角色占據(jù)了競爭優(yōu)勢。但如果不能更好地處理競合關(guān)系，IPO前的這場小風(fēng)波并不會是結(jié)束。

長期

普惠金融滲透率越高，風(fēng)險越大

在用戶規(guī)模難以維系增長趨勢的時候，螞蟻未來的高速增長也要寄希望于每個用戶的消費能力，即如何銷售更多產(chǎn)品給其現(xiàn)有用戶。讓借過錢的人借得更多，沒有借過的大膽去借，進(jìn)一步提高滲透率……無論哪種保持成長性的方式，都會令這家公司承擔(dān)的金融風(fēng)險不斷提高。

以“花唄”為例：數(shù)據(jù)顯示，使用過花唄的螞蟻用戶規(guī)模是招商銀行信用卡用戶的5倍。前者的重要價值就在于服務(wù)了金融領(lǐng)域的下沉市場，即那些沒有用過信用卡的非精英用戶、無法從銀行中貸到款的小微企業(yè)，以及幾乎沒有二級市場投資經(jīng)驗的理財新手。

按照馬云常常使用的說法，通過支付交易這一行為，螞蟻對中國數(shù)億沒有信貸記錄、也缺少抵押物的普通人，第一次建立了有效評價其金融風(fēng)險的信用體系。其對應(yīng)的風(fēng)控系統(tǒng)分別是2015年上線的個人征信產(chǎn)品“芝麻信用”，以及2016年上線的企業(yè)征信產(chǎn)品“靈芝系統(tǒng)”。

與財付通、平安普惠等競品的風(fēng)控系統(tǒng)相比，螞蟻的征信系統(tǒng)在理論上水平更高，因為它所依賴的是與金融相關(guān)度最高的消費和交易行為，而財付通背后的騰訊公司以社交數(shù)據(jù)為主，陸金所旗下的平安普惠則缺乏核心的征信數(shù)據(jù)來源。

但每當(dāng)一筆資金通過花唄、借唄這樣的產(chǎn)品，以“普惠金融”的名義發(fā)放到消費者手上，能否按期回收的風(fēng)險就會隨之產(chǎn)生。作為金融業(yè)新手，螞蟻相對傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)而言，更熱衷于在風(fēng)險中尋找套利機(jī)會，公司3年前瘋狂發(fā)行ABS（ Asset-Backed Security，資產(chǎn)支持證券）的歷史就可以佐證。

早期，螞蟻用于放貸的資金主要來自用戶和商家交易過程中暫存在支付寶賬戶內(nèi)的錢；與天弘基金合作推出貨幣基金后，它又有了一筆利率高于銀行活期、但低于市場放貸的資金。

ABS則是螞蟻用來放大資金池的第三筆錢。簡單來說，就是螞蟻在借錢給用戶后，轉(zhuǎn)身就把這張“借條”作為抵押物，變成一種可在二級市場交易的證券，再作為金融衍生品賣給投資者。一定期限（通常是一年）后，投資者按市場利率從螞蟻那里贖回。通過發(fā)行ABS，螞蟻重新獲得了現(xiàn)金，繼而可以把錢借給新的消費者。

上述要求匿名的證券公司人士稱，螞蟻花唄的年化利率約在10%以上，它發(fā)行ABS的年化利率則只有3%，螞蟻可以從中賺取7%。只要借錢的絕大多數(shù)用戶總是能把錢還上，螞蟻就可以持續(xù)地賺取這部分息差。

2016年，螞蟻發(fā)行的花唄ABS和借唄ABS規(guī)模之和是642.8億元，這個數(shù)字在2017年增長了3倍，達(dá)到2688億元。根據(jù)路透社在一份報道中提到的數(shù)據(jù)，螞蟻在2017年發(fā)行ABS的數(shù)量占到了國內(nèi)市場總發(fā)行規(guī)模的60%。其中，借唄ABS的發(fā)行規(guī)模同比增長了7.4倍。

如果沒有金融監(jiān)管，螞蟻的瘋狂很可能會繼續(xù)下去。

2017年12月，監(jiān)管部門下發(fā)了一份《關(guān)于規(guī)范整頓“現(xiàn)金貸”業(yè)務(wù)的通知》，要求小貸公司的杠桿倍數(shù)不得超過1倍，并將表外業(yè)務(wù)納入表內(nèi)，即小貸公司通過資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、ABS等方式所展開的融資要與表內(nèi)融資合并計算。

這項新規(guī)針對的是包括“借唄”在內(nèi)，各類沒有消費場景的現(xiàn)金貸款。此前，全國各地對小貸公司杠桿率的許可要求不一，上海要求最嚴(yán)，僅為0.5倍；最寬松的是重慶，為2.3倍。重慶因此一舉成為當(dāng)時的“小貸之都”，螞蟻的兩家小貸公司也設(shè)在重慶。

新規(guī)發(fā)布后，螞蟻發(fā)行ABS的規(guī)模急轉(zhuǎn)直下，尤其是借唄。2018年，借唄ABS發(fā)行規(guī)模腰斬至555億元，第二年繼續(xù)萎縮至115億元。也正是這項監(jiān)管，促使螞蟻快速從自營轉(zhuǎn)向平臺化運營，引入第三方金融機(jī)構(gòu)入場提供貸款。

風(fēng)險并未就此消失。

根據(jù)上述要求匿名的證券公司人士的說法，螞蟻的貸款資產(chǎn)包采用了根據(jù)初始資產(chǎn)包風(fēng)險定價的模式，到期限結(jié)束再一次性贖回。由于小額貸款的碎片化，螞蟻會將用戶提前還款的錢放在資金池里繼續(xù)滾動，借給下一個用戶，而不是一拿到用戶還款就立刻轉(zhuǎn)給銀行。

這種模式的隱含風(fēng)險是，雖然銀行留在螞蟻體系內(nèi)的資金額度、以及螞蟻和銀行之間約定的資產(chǎn)年化率水平保持不變，但資金的借貸方在不斷變化，還貸的風(fēng)險水平也在變化。一旦證券違約率超過原先設(shè)定的劣后級資產(chǎn)比例，銀行作為投資人的利益甚至本金就會受損。

當(dāng)螞蟻金融服務(wù)的滲透率變得更高、資產(chǎn)包中的優(yōu)質(zhì)用戶比例逐漸變低、次級貸款比例變高，原有風(fēng)控措施被擊穿的狀況也會更容易出現(xiàn)。經(jīng)濟(jì)下行時最容易發(fā)生這種狀況，比如美國的金融危機(jī)，本質(zhì)上就是貸款違約率提高后對各類結(jié)構(gòu)精密的金融產(chǎn)品造成的沖擊。

2017年1月，馬云在螞蟻的一次公司會議上提出了一個新名詞——Techfin。這是個將當(dāng)時時髦的Fintech概念倒過來的新說法，意在讓螞蟻跳出監(jiān)管森嚴(yán)的金融公司名單，回到倡導(dǎo)創(chuàng)新的科技公司行列。

不過，管理風(fēng)險的法則從來都不是躲避。沒有真正經(jīng)歷過風(fēng)險的公司總是會低估風(fēng)險，并高估自己承受風(fēng)險的能力——即便它能承受，監(jiān)管機(jī)構(gòu)也不會允許這種不受約束的情況存在。

商業(yè)銀行的每筆貸款都要同步央行、保險公司要始終關(guān)心自己的“核心償付能力充足率”、地產(chǎn)公司的信貸開始受制于“三條紅線”的規(guī)定……近幾年里，越來越多商業(yè)公司的運營狀況都開始被更嚴(yán)格的政策所監(jiān)督。

對互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)，央行目前還沒形成這樣具體的監(jiān)管要求，但不代表未來不會。“螞蟻沒有大到不能倒，政府也不會讓它大到不能倒。”上述證券公司人士這樣評論道。

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